【华创食饮|最新】白酒：跳出短期博弈，理清当下关键问题

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报告摘要

白酒板块核心观点：资金短期博弈加剧，信息预期扰动较大。当下投资决策的核心是跳出繁杂信息扰动，理清行业关键问题，同时回款开门红可期，预计一季度业绩将坚实支撑。临近年末白酒板块消息频频，市场预期变化较快，且近期资金层面较为复杂，放大了板块的博弈情绪。在当前背景下，理清行业关键问题，对理解行业所处阶段，对投资决策的指导更显得有意义。

1、茅台营销改革市场化方向清晰。市场对于茅台提价的预期存在较大波动，我们认为茅台的关键在于公司的定位清晰和市场化改革方向的坚定，近期无论是拆箱取消、茅五高层互访、茅粉节恢复举办，均能看出管理层务实开放，敢改革敢落地的工作风格。我们建议更应注重的是，公司坚定市场化改革所带来的长线价值，而非短期博弈提价的方式及时点。

2、汾酒人事变动，改革延续性实乃关键，预计方向确定性较高。据媒体报道汾酒集团董事长李秋喜将因到龄退休，引发市场担忧，即长期看换帅对于公司国改延续性的影响，以及短期看对于明年业绩节奏的影响。我们认为目前公司已经用实际成绩证明了改革的成功和必要性，且公司对于当地经济意义重大，公司在新主帅袁茂清带领下，改革政策的延续确定性较高。同时，公司营销方面战略、战术主要由销售管理层制定及落地，目前来看相对稳定；同时公司目前结构提升和全国化势头正劲，品牌和渠道均已形成较强势能和延续性。

3、板块节奏：跨年及旺季行情未至终点，酒企回款开门红确定性高，板块仍有坚实业绩支撑。今年跨年行情以茅台提价预期为起点，行情随着宏观托底政策出台、来年营销规划反馈、国窖激励通过等催化逐步展开。当下市场预期升温后，我们认为跨年及旺季行情仍未至终点，酒企回款反馈积极，奠定现金流开门红基础，进而保障一季报业绩确定性较高，板块仍有较强支撑。板块配置上建议继续拿定一线，在合理估值区间继续以价值配置，同时关注洋河、古井等改革主题带来的加速机会。

五粮液1218大会反馈：营销导向明确，高质发展在途中，期待市场化激励凝聚人心，带来更大突破。我们参加五粮液1218共商共建共享大会调研，管理层客观总结21年营销工作，整体稳健经营，高质增长，同时正视当下品牌价值洼地、部分市场基础工作薄弱、团队转型和商家盈利等几点营销不足。经销商奖励政策明确营销具体导向，即全面提升渠道质量，聚集高端产品。同时，公司营销工作汇报提出“探索多种形式的中长期激励，将公司发展以核心员工和经营捆绑”，我们更期待更进一步的管理层激励，凝聚人心，利好各方，带动公司更高质量发展。我们维持2021-2023年EPS预测为6.35/7.59/9.12元，维持目标价300元，对应22年40倍PE，维持“强推”评级。

行业动态：春节旺季打款期开启，节前提价持续演绎。目前春节旺季筹备期间，批价、库存、回款等指标健康良性，旺季开门红确定性持续加强。根据渠道近期反馈，1）打款工作初步开启。茅台打款局部推进，五粮液基本完成前期第一笔20%的打款要求，老窖第一阶段回款基本结束，洋河、酒鬼酒等次高端酒企第一轮打款亦有续进行。预计12月25日之前行业第一轮打款初步完成。2）节前提价持续演绎。老窖对终端供货价释放提价信号，西南、中南、华东等大区相继发文，建议终端供货价53度国窖计划内上涨70元，计划外提升至1080元，38度国窖、特曲等产品亦有所提升。舍得品味舍得（藏品）/智慧舍得（藏品）出厂价分别上调30/50元；口子窖口子五年/六年供货价分别上调18/10元，习酒窖藏1988/君品习酒/兽首分别上调50/ 100/ 200元，珍酒主要产品上调10、30、100元不等。

白酒板块投资建议：首选高端加速茅台及势能强劲汾酒，推荐改革主题洋河古井。茅台市场化改革方向清晰，引领行业长线价值。短期看，跨年和旺季行情未至终点，酒企开门红仍有较高确定性，业绩仍将支撑。具体标的而言： 

• 核心以一线标的茅五泸汾为主，当下首推茅台及汾酒，五粮液和老窖价值布局区间。茅台量增瓶颈突破，来年收入加速确定性进一步增强。汾酒换帅预计不改改革方向，真实需求仍较强，明年增长仍具延续性。五粮液及老窖千元高端品牌壁垒护航增长确定性，关注股权激励推进带来的股价催化剂，持续推荐。

• 关注改革主题带来的加速机会，重点推荐洋河、古井。洋河改革红利释放销售士气强，业绩具有加速潜力，关注洋河、汾酒和老窖行业前三之争带来的阶段性机会。古井和今世缘产品结构持续升级，且具有改革预期带来的加速增长机会。

• 扩张型酒企弹性依然充足，预期同样已较充分。对于扩张型酒企酒鬼和舍得，我们预计高弹性增长在明年上半年仍将延续，但预期已较充足。

风险提示：疫情反复影响需求，政策影响不确定性，改革不及预期。

团队介绍

华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

组长、首席分析师：欧阳予 

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

分析师：范子盼

中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究员：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

助理研究员：田晨曦

伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：刘旭德 

北京大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 

董广阳：研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所12月21日发布的报告《白酒行业周报：跳出短期博弈，理清当下关键问题》

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